深度讨论：如何看待当前欧洲债务危机的形势
时间：2013年4月13日
江时学：今天我们讨论一下当前欧洲债务危机的形势。我们有幸请到社科院世界经济与政治研究所的张明博士参与我们的讨论。首先我想问各位这样一个问题：许多人认为，欧洲债务危机最危险的时刻已不复存在。你们是否同意这一判断？
张明：每过一段时间，就会有人出来说，欧债危机最危险的时刻已经过去。但迄今为止欧债危机仍在深化与扩展中，其演进方向仍有较大的不确定性。不过，从救市的政策工具上而言，欧元区三位一体工具箱的轮廓已经大致形成，即强化财政约束+量化宽松政策+银行联盟。从政策的不确定性来看，已经显著降低。至少，当欧债危机进一步恶化时，我们可以预期核心国家可能采取什么政策进行应对。
李罡：欧债危机爆发以来，欧盟采取了一系列的措施来应对危机。从建立欧洲金融稳定工具（EFSF）和欧洲稳定机制（ESM）到欧洲央行宣布债券重购计划——直接货币交易（OMT），再到欧盟各国签署财政公约和积极磋商银行联盟，这些措施避免了希腊退出欧元区以及欧元区的崩溃，从这个意义上说欧债危机的最危险时刻已经过去。
孙彦红：从欧债危机过去几年的发展历程来看，“最危险的时刻”似乎指的是重债国在国债市场上面临流动性危机，进而导致欧元的存续遭遇严峻考验的情况。若如此界定的话，那么，自从2012年9月欧央行宣布“采取一切手段保卫欧元”以及随后推出OMT计划之后，西班牙、意大利等重债大国在国债市场上流动性频频告急的局势得到了有效缓解，国债收益率逐步下降走稳，欧元也不再面临“生死考验”了，可以说欧债危机最糟糕的阶段已经过去。
从前一段时间意大利政治僵局与塞浦路斯危机发生后金融市场的表现来看，欧元区再次卷入新的危机漩涡的可能性似乎不大。这似乎也支持“最危险的时刻已不复存在”的看法。
秦爱华：欧洲债务危机引发了对欧洲的信任危机，当金融市场对其丧失信心，甚至危及欧元存在的时候似乎是其最艰难的时刻，随着欧洲针对债务危机的措施不断出台，世界经济形势的好转，欧洲主要债务国的经济情况得以缓解，欧洲解决危机的具体措施频繁出台，经济形势逐渐趋于平稳，欧洲内外的恐慌情绪得以缓解。欧洲债务危机最危险的时刻可以说已经过去。
胡琨：OMT的出台促成了欧元区最后贷款人机制的设立，债务危机引发的流动性危机以及相应的系统性风险基本上消散，最危险时刻已经过去，下一步将着手完善引发危机的制度架构与设计。
孙艳：我完全同意这种看法，即“欧洲债务危机最危险的时刻已经过去”，正如许多有识之士所言，欧洲债务危机实际上是“信心”问题，当希腊（最严重）等国家突然出现问题，最初欧洲联盟层面不是拿不出对策，欧洲联盟的始倡导者和奠基者们也并非对出现债务危机没有预期，只是在各成员国自身利益、财政援助与联盟内部的solidarity之间难以取舍，故欧盟峰会反复协商、议而不决，延误了使重债国尽快得到救助的最好时机，因而出现债务危机“最危险的时刻”。就在“国家主权”与“团结互助”的争辩中，欧洲联盟也在不断进行制度创新和改革，如推出OMT，去年底开始真正协商银行业联盟的实施，应对危机的能力也在不断成熟。只要找到切实可行的措施，并真正落实，危机的“危险”就不复存在了。正如同某种不可知的流行病肆虐，不能对症治疗是最危险的；而一旦研制出“解药”，则信心恢复，机体功能也随之康复。
希腊从最初爆出巨大债务问题，到按照欧盟紧缩政策进行国内结构改革和调整，各种基本经济指标均显示，该国正向经济恢复方向迈进。
江时学：欧洲债务危机终究会得到解决的。但是，何谓解决债务危机？国内外学术界似乎没有一个公认的定义。你们认为判断欧洲债务危机得到解决的必要条件（或依据）是什么？
张明：债务危机解决的标志应该是政府杠杆率的显著下降，政府债务水平回归到可持续的合理水平上来。当然，债务危机解决的手段是多样化的，大致包括通过财政巩固降低财政赤字、通过经济增长消化债务、通过通货膨胀撇清债务以及通过债务违约与重组进行赖账。我依然认为，除希腊之外，其他国家未来恐怕还是要进行债务重组，才能从根本上走出危机。
李罡：经济复苏、市场信心恢复和银行信贷增加都是经济危机结束的标志。
判断危机国家市场信心强弱的一个重要指标就是危机国家国债收益率与德国国债收益率之间的差别。二者利差越大，市场对危机国家的信心越不足，危机国家融资成本越高。从目前的情况来看，爱尔兰国债与德国国债的利差由2011年7月的高点1125个基点降至205个基点；希腊国债与德国国债利差则由2012年3月份的高点4680个基点降至946个基点；葡萄牙、西班牙、意大利国债与德国国债利差也降到了相对较低的水平，分别为465个基点、362个基点、278个基点。由此可见，欧元区危机国家的市场信心有所恢复。
经济增长是危机国家走出困境的基础，但多数危机国家的经济仍未走出衰退的阴影。欧盟统计局数据显示，2012年欧元区国家经济萎缩0.6%，2013年经济将继续下滑0.3%。从欧元区各重债国的具体情况来看，欧猪五国中，只有爱尔兰经济恢复了正增长；希腊经济连续五年（2008-2012年）持续衰退，2013年仍无复苏迹象；2012年，西班牙、葡萄牙、意大利经济均呈现萎缩状态，分别下滑1.4%、3.2%、2.4%。
从目前的情况来看，欧元区国家有些指标在改善，有些指标仍在恶化。所以，欧洲债务危机还远没有结束。
孙彦红：这个问题的回答取决于究竟如何定义欧洲债务危机，这个危机究竟有多少个层面？我去年应《欧洲研究》编辑部之邀，翻译了德国学者阿尔伯特•施魏因贝格尔的一篇论文“欧债危机：一个德国视角的评估”（发表于《欧洲研究》2012年第3期）。我同意该文作者将欧债危机分解成“具有五个不同而又相互联系的层面：主权债务危机、经常账户收支危机、银行业危机、经济增长危机和政治危机”。
如果依照上面的界定，那么，目前来看，只能说由“主权债务危机”频频恶化而引发的“欧元危机”（货币危机）得到了比较明显的控制。然而，“主权债务危机”本身的问题（重债国的债务负担似乎越来越重），以及其他四个危机都并未得到有效解决，这最终还有赖于欧洲一体化层面和成员国内部的诸多结构性改革能否切实推进。从这个意义上看，欧洲解决危机的过程实质上就是我们最近常常谈的“欧洲转型”的最重要内容之一，将是一个较漫长的过程。
秦爱华：欧洲债务危机的最终解决还远未结束。根据经济周期的发展规律，当经济危机来临时经济开始衰退，经济进入萧条，直至跌至谷底，之后开始经济开始缓慢复苏和繁荣。一般而言，经济发展经历繁荣、衰退、萧条、复苏，也就是一个完整的经济周期，循环往复。目前欧洲经济刚跨过谷底，徘徊于萧条和复苏阶段。尽管部分国家的经济开始缓慢复苏，但是各国的经济增长仍然缓慢，经济繁荣何时到来仍然未知。
胡琨：完善财政制度与金融监管制度，以适应欧洲一体化发展。
孙艳：正如我刚刚讲到的，发现问题的根本原因并找到问题的解决方法，进而真正在此解决方法的指导下执行是走出困境之道。欧洲主权债务危机在两年多的时间内，从欧元区经济发展本来就比较弱却因进入货币联盟而提前消费福利的国家如希腊，到西班牙、意大利，再到如今被德国和欧委会频繁施压要求其进行经济改革的法国，从最初争辩“主权”和“团结”，到出台救助措施并附加“紧缩政策”条件，问题国家都开始削减预算、控制赤字在GDP中的占比向3%以下靠拢，欧洲债务危机在向“解决”迈进。因此，我认为，判断欧洲债务危机得到解决的必要条件是：“找到解药”。当然，今后很长一段时期，大概5-10年应该是欧元区国家的调整期以及经济增长恢复与赶超期，最大的挑战在于如何找到拉动经济增长的“良药”。
江时学：就在欧洲债务危机形势刚开始好转时，塞浦路斯却爆发了银行危机。塞浦路斯危机的根源是什么？这一危机会对欧盟经济产生多大的影响？
张明：塞浦路斯的故事与冰岛、迪拜相似，其崩溃的原因是大力发展离岸金融且银行业杠杆率过高，同时银行业的海外投资遭遇重创（塞浦路斯银行业主要栽在了希腊国债的投资上）。核心国家对塞浦路斯危机的解决采取了非常强硬的态度，这固然有助于降低未来的道德风险，但核心国家对小兄弟的这种态度，足以使部分欧元区的外围小国寒心。此外，存款人遭遇巨大损失，可能改变未来金融市场上的预期。例如，一旦欧猪五国国内金融市场动荡再起，国内银行业存款可能大量流失至国外银行，这无疑将加剧国内银行业的问题。
李罡：塞浦路斯于2008年成为欧元区国家后，选择了大力发展金融服务业的发展道路，力图将塞浦路斯建成欧元区中的“避税天堂”。大量的外国资本，特别是大量俄罗斯资本（塞浦路斯、俄罗斯两国间签有避免双重征税的双边协议）流入塞浦路斯，因此塞浦路斯银行的资本急剧膨胀。由于经济结构单一，大量的资金流向了房地产和金融市场（塞浦路斯的银行购买了大量的希腊国债和希腊银行的债券）。受房地产泡沫破灭和希腊主权债务危机的双重打击，塞浦路斯三大银行的不良资产率开始上升，出现严重亏损，由此陷入危机。加之近年来塞浦路斯经济增长乏力，政府公共债务占GDP的比重达87%，主权债务评级已被评级机构调至垃圾级别，塞浦路斯政府无法依靠自身力量来救助银行。2012年6月25日，塞浦路斯政府发表声明，正式向欧盟申请援助，成为欧元区第五个申请救助的国家。
“存款征税计划”虽被否决，但储户对银行的信任危机很可能向希腊、西班牙、葡萄牙、意大利等重债国家蔓延，使这些国家的储户失去对银行安全性的信心。三驾马车和塞浦路斯政府协商推出的“银行重组计划”，虽使深陷危机的塞浦路斯银行逃过破产之劫，但不免使人们联想到欧债危机已经开始向银行业蔓延，这对欧元区信心恢复和经济复苏将造成很坏的影响。
孙彦红：塞浦路斯危机我并没有很深的研究。我的一个判断是，这再次体现了欧盟和欧元区的一体化的制度建设明显落后于实质上的经济融合。由于经济规模小，或许塞浦路斯危机对欧盟经济不会产生太大的影响，但是，它对于欧洲一体化制度建设上的“查漏补缺”和“战略性构建”都会有推动作用。比如，欧洲银行业联盟目前正在推进的关键时期，塞浦路斯危机应该会为银行业联盟的设计和架构提供经验与借鉴。
秦爱华：塞浦路斯的危机主要原因是经济结构问题。塞浦路斯的产业结构不合理，没有制造业等实体经济的支撑，国内经济过度依赖金融业的发展。塞浦路斯的金融业发展过快，同时缺乏相应的金融监管，为此次银行危机埋下了伏笔。而欧盟提议的救助措施导致市场对塞浦路斯银行业丧失信心则对危机起到了推波助澜的作用，直接拉开了此次银行危机的序幕。
塞浦路斯经济规模较小（仅占欧元区的0.2%），对欧元区和欧盟的经济影响有限。但是，由于其是欧元区国家，塞浦路斯的货币危机对欧元具有不利影响，仍有可能对欧元区的整体经济造成不利影响。
胡琨：塞浦路斯危机本质上是欧洲债务危机的余波，主要源于银行监管的不力，其相应的救助方案亦是基于其特殊国情基础之上，个人认为无须过多关注。
孙艳：塞浦路斯2004年加入欧盟，2008年成为欧元区成员国，之后塞浦路斯银行业迅速扩张至政府无法支持的程度。在全球性的经济危机和欧债危机的双重打击下，其经济总量连续三年萎缩，失业率居高不下，银行业因无力支付购买的大量希腊债券而遭受巨额亏损。塞浦路斯的主权债务在2008年金融危机后激增，其银行业危机可以说是希腊危机的衍生品，按照欧盟委员会的说法，希腊经济危机严重影响了塞浦路斯的经济前景。
2013年3月14日召开的欧盟峰会上讨论了如何对塞浦路斯进行施救，塞浦路斯在欧元区里经济总量几乎是最小的，其产生的债务危机对欧元区整体的经济形势不会产生特别大的影响。目前塞浦路斯最重要的意义就是要检验欧元区纾困机制的有效性。
江时学：有人建议，为了彻底解决债务危机。除了刺激经济增长以外，还应该采取bail-in。bail-in是否可理解为让投资者承担必要的风险？你们认为bail-in真的会有助于债务危机的解决吗？
张明：抱歉，我不知道bail-in的具体意思。
李罡：bail-out主要是使用政府的税收收入救助陷入危机的银行，完全由纳税人和政府承担市场损失。bail-in则强制股东、投资者甚至储户承担市场风险带来的损失，如果做法得当，bail-in在加强市场纪律，减少潜在系统性风险方面更具效率。在此次塞浦路斯银行危机中，“三驾马车”和塞浦路斯就是通过bail-out和bail-in相结合的方式来救助陷入危机的银行的。三驾马车将向塞浦路斯提供100亿欧元的援助（即为bail-out），另外所需的75亿欧元有塞浦路斯自筹(即为bail-in)。塞浦路斯通过银行重组计划来筹集所需的75亿欧元救助资金，实质还是向10万欧元以上的大储户开刀，只不过避开了敏感的税收字眼，由股东、债权人和无保险储户（10万欧元以上储户）三方来承担银行重组的损失。
孙彦红：投资者从来都是应该承担风险的。只是2008年国际金融危机爆发前，欧美的金融投机活动过于猖獗，投资者（尤其是中小投资者）产生了幻觉，低估了本应承担的投资风险，导致泡沫越吹越大。最终泡沫破灭后造成的冲击太大，以致国家不得不出面干预。现在的问题是，风险如何在不同国家，以及一国内的不同阶层间分配。
Bail-in的手段也许在某些特殊情况下有助于暂时缓解危机，但是这种“激烈”的解决方式造成的后续影响和可能引发的“连锁恐慌”不可低估，尤其是在欧元区还存在西班牙、意大利这样的重债大国的情况下。
孙艳：bail-in是提高系统重要性金融机构损失吸收能力的潜在政策工具和处置大型复杂金融机构的重要方式。我认为在解决债务危机的过程中，bail-out（纾困）和bail-in（自救）同样重要。
江时学：下一步中国怎么办？中国还能提供什么样的帮助？
张明：从内部来看，中国应该高度重视地方政府债务、地方融资平台问题与影子银行风险，避免未来几年内中国出现严重的地方债务问题。此外，中国应该避免过快开放资本账户。中国官方能够向欧洲提供的帮助是有限的，欧洲总体上不差钱。中国贸然出资援救，反而会打乱德国通过危机推动欧洲一体化的如意算盘。不过，如果私人部门出于市场考虑加快到欧洲兼并收购的步伐，这还是值得鼓励的。
李罡：一些欧洲学者和知识精英认为，中国帮助欧洲的最好办法不是用积累起来的巨额外汇储备去购买危机国家的债务或单纯借钱给他们，而是应该转变贸易拉动型的增长方式，减少与欧洲国家的贸易逆差。他们认为，中国应该多购买欧洲国家的产品，在危机国家进行更多的生产性投资，以此来促进这些国家的就业和经济增长，这样才是真正帮助欧洲摆脱危机。由此可见，欧洲一些国家对中国政府购买危机国家债券的做法并不认可。中国应该鼓励有实力和市场需求的企业走出去，寻找合适的投资机会。
孙彦红：我始终认为，基于我们有限的在发展经济上的经验积累以及我们与欧洲在制度、文化等方面的差异，中国其实很难真正从经济、社会、政治、文化等方面全方位地深刻理解欧洲当前的困难。基于此，在我们看来是尽了力“帮助”对方的一些做法，往往并不是欧洲真正需要的。换言之，我们能提供的“帮助”太有限了。
中国的任务还是发展自身。无论在综合国力上，还是在人均收入上，中国与欧洲的差距还很大。近几年的世界经济低迷对于中国而言也意味着机遇，由出口依赖型的增长模式向内需拉动型转变，由投资驱动型的“量”增长向创新拉动型的“质”增长转变，是我们面临的紧迫任务。谈到欧洲，如何能够充分利用“欧洲转型”带来的机遇，尽快地推进上述两个转型，避免跌入“中等收入国家陷阱”，是我们应该思考和加强研究之处。也许，未来若干年的“中国转型”过程带给欧洲的机遇才是我们真正能提供给欧洲的“帮助”。
秦爱华：在经济危机时期，贸易保护一般都会抬头，中国应该尽可能避免外方可能出现的贸易保护措施，采取积极的应对措施，促进双方的贸易良性发展。对于欧洲拥有先进技术的企业，我国实力雄厚的国营或者民营企业可以通过参股、并购等方式与之合作发展，进一步提升我国部分行业急需的关键性的技术水平，增加产品的附加值，推动企业逐步向产业链的高端发展。
胡琨：中国目前具有一定的投资能力，但创新能力不足，科技水平高落后，在这些领域与欧洲合作大有可为。
孙艳：在欧洲主权债务危机最危险的时刻，中国政府和中国人民给予欧元区国家渡过困境的信心，这一点被欧洲的有识之士反复提及，这一提振士气、增强信心作用远远超越中国政府购买欧元区债券的意义。下一步中国可以利用欧洲国家寻找经济增长点契机，增加对欧直接投资，一方面可以帮助欧洲刺激经济增长、创造当地就业，同时另一方面也可以与相关国家磋商中国企业对欧直接投资的优惠政策，帮助中国企业在当地成长。欧洲国家的良好基础设施、素质良好的劳动力资源以及当前为吸引外资推出的优惠条件对中国企业在欧投资都是利好因素。
江时学：感谢大家的参与。有人认为，担心欧元区会解体的“恐惧”在减弱，祝愿欧盟经济早日复苏的“希望”也在减弱。也就是说，“恐惧”和“希望”都在消失。但也有许多人认为，2014年欧盟将摆脱债务危机。让我们拭目以待。
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